Nach der Finanzkrise und in der Niedrigzinsphase haben Finanzberater immer mehr auf Mischfonds-Diversifikation gesetzt. Viele Mischfonds helfen viel in Anlegerportfolios, mag das Motto gewesen sein – schließlich haben ja alle ihren Markowitz studiert. Warum die Sache einen entscheidenden Haken hat. Teil II unserer Mischfondsserie.
Im ersten Teil unserer Serie zu Mischfonds haben wir den kometenhaften Aufstieg von Mischfonds nach der großen Finanzkrise skizziert. Die Post-Krisenzeit fiel zusammen mit der Implosion der Anleihenrenditen. Neuanlagen in Bonds brachten zinslose Risiken mit sich. Das stürzte Anleger in folgendes Dilemma: Nach Verlusten von 40 Prozent (DAX) und 60 Prozent (MSCI Emerging Markets) war die Scheu vor Aktienverlusten immens, zumal so gut wie alle Privatinvestoren die Junk-Rally des Jahres 2009 verpasst hatten. Als dann noch die Euro-Krise ab 2010 hinzukam, stieg auch die Risikoaversion bei Anleihen, Stichworte: Pleitegriechen und Hans-Werner Sinns Target Salden-Panikmache (der Vorläufer der Ketchupflasche).
Mischfonds-Diversifikation - Funktion der großen Ratlosigkeit
Wir können getrost „Anleger“ mit „Beratern“ gleichsetzen. Nicht wenige waren genauso verunsichert wie die Kunden, die sie beraten sollten. Das Dilemma der Berater: Alles, was sie Kunden als sichere Anlagen in den Nuller-Jahren nahegelegt hatten, war ab 2009 mit einem Kainsmal gebrandmarkt: Offene Immobilienfonds? Geschlossen. Total Return-Fonds? Im Orkus der Finanzkrise verschwunden. Geldmarkt+ Fonds? Dto. Rentenfonds? Zu viele Euro-Südländer, zu viel Diskussionsbedarf mit Kunden. Aktienfonds? Keine Chance. Mischfonds? Die letzte Hoffnung der Fondsverkäufer! Und weil alle irgendwie ihren Markowitz studiert und das Ding mit der Diversifikation auch super verstanden hatten, verfuhren viele nach dem Motto: Ein Mischfonds im Portfolio reicht nicht – viel hilft viel. Im Ergebnis landeten in vielen Portfolios häufig drei, vier, fünf oder mehr Mischfonds, auch bei kleinen bis mittleren Anlagesummen.
Nun ist es so, dass eine Fonds-Diversifikation auf der Aktienseite Pflicht ist. Berater haben hier den Job, zwischen Ländern, Regionen und Sektoren zu diversifizieren. Hier lassen sich mit etwas Kreativität hervorragend diversifizierte Portfolios aufbauen. Gerade große Vermögen vertragen höchst unterschiedliche Bausteine: Standardwerte, Nebenwerte, Länderfonds, Themenfonds, verteilt zwischen ETFs und aktiv verwalteten Fonds. Auf der Anleihenseite gilt dies zumindest bei großen Portfolios auch: Kernanlagen bei Euro-Renten werden ergänzt durch Emerging Markets (in den 1990-er Jahren waren das oft Euro-Konvergenz-Oma-Blätter, was für schöne Zeiten!), High Yields und Pfandbriefe. Dass Diversifikation bei Mischfonds angesichts des tendenziellen Gleichklangs der Anlagestrategien keinen großen Mehrwert liefert, hatte Markowitz der Beraterwelt nicht mitgegeben.
Reversion to the Mean Underperformance
Wer bei Mischfonds diversifiziert, hat etwas Entscheidendes nicht verstanden: Es handelt sich bereits um Vermögensverwaltungen im Kleinen. Daher machen die allermeisten Mischfondsmanager, nun, vielleicht nicht exakt das Gleiche, aber es herrscht doch ein weitgehender Gleichklang. Denn Mischfonds haben die Mission, ein One-Stopp-Shop zu sein. Kleinanleger, die nicht viel auf der hohen Kante haben, fahren gut mit Mischfonds. Ein Mischfonds ist die Vermögensverwaltung des sprichwörtlichen kleinen Mannes. Auf der Aktienseite geht es weitgehend um globale Standardwerte, auf der Rentenseite um Euro-Staatsanleihen mit einer Prise Unternehmensanleihen.
Weil Fonds bereits diversifiziert sind, ist es angesichts des Gleichklangs bei Mischfonds nicht sinnvoll, drei, vier, fünf oder mehr Mischfonds im Depot zu haben. Im Zweifel läuft es dann auf ein Mean-Reversion-Portfolio hinaus, also ein Marktportfolio, das angesichts der hohen Kosten von Mischfonds von zwischen 1,5 bis mehr als 2,0 Prozent pro Jahr ein sicherer Verlierer sein wird. Selbst wenn ein einzelner Mischfonds das seltene Kunststück schafft, einen Aktien-Renten-Index outzuperformen, dann spucken ihm mit an Sicherheit grenzender Wahrscheinlichkeit seine „Kollegen“ im Anlegerdepot in die Alpha-Suppe.
Nun mögen Mischfonds-Freunde einwenden, dass es unterschiedliche Kategorien von Mischfonds gibt. Das ist richtig. Es gibt ein wichtiges Unterscheidungsmerkmal bei Mischfonds: die Risiko-Quote. Risikoaverse Anleger bekommen nach der klassischen Lehre defensive, also Anleihen-orientierte Mischfonds, risikofreudigere Anleger bekommen ausgewogene Mischfonds und Aktien-orientierte Anleger, die ein wenig Sicherheit verlangen, bekommen aggressive Mischfonds. Wer nun aber dahergeht und Mischfonds verschiedener Risikoprovenienz in ein Anlegerportfolio packt, geht offenbar davon aus, dass dieser Anleger eine gespaltene Persönlichkeit hat. Hat der Berater das Risikoprofil eines Kunden ermittelt, erwiese er ihm einen Bärendienst, wenn er ihm Mischfonds mit unterschiedlichen Risikoprofilen zusammenbrächte.
Eine interessante Abweichung von dieser Norm waren Emerging-Markets-Mischfonds, eine Fondskategorie, die ihren ersten Auftritt in den Zehnern dieses Jahrhunderts hatten. Sie boten tatsächlich eine Alternative zum Mischfonds-Gleichklang am Markt. Weil aber nicht nur die Aktienseite, sondern auch die Anleihenseite eine hohe Volatilität aufwies und diese Produkte als Airbags für Emerging-Aktienportfolios verkauft wurden, versanken sie mehr oder weniger sang- und klanglos in der Bedeutungslosigkeit.
Wohin die Reise bei Mischfonds ging
Schauen wir uns nun die Entwicklung der Zusammensetzung von Mischfonds in Europa etwas genauer an. Was zeichnete sich seit Ende 2009 ab? Im Laufe der letzten knapp 15 Jahre stieg die Aktienquote bei Mischfonds über alle Kategorien hinweg nach Daten von Morningstar von 39 auf 49 Prozent. Die Produkte sind also stärker ins Risiko gegangen, mutmaßlich, um die niedrigen Renditen auf der Rentenseite auszugleichen und das Ertragspotenzial zu steigern. Innerhalb der Aktienquote fand zugleich eine sukzessive Verlagerung des Anlageschwerpunkts in die USA statt. So stieg die USA-Aktienquote zwischen Ende 2009 und Ende 2023 von 8,7 Prozent auf 21,7 Prozent. (Skaliert man die Aktienquote auf 100 Prozent hoch, dann lag die USA-Quote bei zuletzt 42 Prozent). Auf der Anleihenseite gab es eine Verlagerung hin zu längeren Laufzeiten und niedrigen Bonitäten. Auch hier war das Motiv der Fondsmanager klar: Im Niedrigzinsumfeld sollte auch auf der Rentenseite das letzte bisschen Performance-Potenzial ausgequetscht werden.
Halten wir also fest, dass Mischfonds, die innerhalb ihrer Kategorie im Gleichklang marschieren, immer stärkere Aktien-Risiken eingegangen sind, dabei ihren Schwerpunkt Richtung USA verlagert haben und zugleich auf der Anleihenseite höhere Laufzeit- und Kreditrisiken eingegangen sind. Das Ergebnis ließ sich eindrucksvoll 2022 beobachten: Angesichts der gleichzeitigen Korrektur bei Aktien und Anleihen brachen alle Mischfondskategorien im Gleichklang ein, wobei defensivere Fonds sogar ähnlich viel verloren wie die vermeintlich deutlich riskanteren aktienorientierten Mischfonds.
Performance in Euro und in Prozent, ab drei Jahre p.a., maximaler Verlust auf drei Jahre gesehen, in Prozent, Daten per 31.12.2023, Quelle: Morningstar.
Der Mischfonds-Gleichklang: Beispiel aus der Praxis
Dass der Gleichklang der Mischfonds weiter fortdauert und eine naive Diversifikation über verschiedene Mischfonds auch im Wortsinn naiv ist, wollen wir anhand eines konkreten Beispiels ablesen. Zum Abschluss unserer Kritik an der Beraterfalle Mischfonds-Diversifikation haben wir uns eine Auswahl großer Mischfonds am deutschen Markt vorgenommen, unter ihnen den Acatis Value Event Fonds, DWS Concept Kaldemorgen, BGF Global Allocation, Nordea Stable Return, Flossbach von Storch Multiple Opportunities und einige mehr.
Wir haben dann die Überschneidungen auf der Aktienseite ermittelt. Die untere Tabelle zeigt die aggregiert größten Gewichtungen, als da wären: Microsoft, Alphabet, Apple, Amazon und Novo Nordisk. Vier von fünf sind also Mitglieder im Magnificent-7-Klub. Im zweiten Schritt zeigen wir, in welchen Fonds diese Top-Gewichtungen mit welcher Einzelgewichtung vertreten ist. Die Tabelle illustriert den großen Gleichklang und deutet an, dass bei Mischfonds das Motto „viel hilft viel“ keine Gültigkeit hat.
Reihenfolge nach aggregierter Gewichtung der Top-5-Aktien, in Prozent, Quelle: Morningstar
