Die Portfolios vieler Anleger werden von Aktien dominiert – auch bei Investoren, die eigentlich geringere Risiken fahren sollten. Anleihen sind indes in den vergangenen Jahren regelrecht aus Anlagedepots verdrängt worden. Diese Aktienfixierung droht Schieflagen für Portfolios zu bringen. Wir analysieren die Gründe und zeigen, wie man das Problem in den Griff bekommt.
Zugang bestimmt Verhalten – was Behavioral Finance erklärt
Einer der vielen Anlegerfehler, die durch die Behavioral Finance-Forschung identifiziert wurden, ist „Salience“. Salience bedeutet Auffälligkeit. Die Auffälligkeit von spektakulären Börsenstories erklärt, warum wir unsere Aufmerksamkeit oft unverhältnismäßig stark auf Aktien setzen. Vor allem auf solche, über die besonders laut und emotional aufgeladen berichtet wird, oder die mit neuen Stories aufwarten. Aktien und Aktienfonds bzw. -ETFs sind überall sichtbar in den Nachrichten, leicht handelbar und – vermeintlich – leicht verständlich.
Investoren investieren überwiegend in solche Aktien, die medial präsent sind, wie eine Analyse von Barber und Odean zeigt. Das ist auch eine Erklärung dafür, dass bekannte US-Tech-Plattformen wie die Magnficent 7 überproportional häufig in Privatanleger-Depots auftauchen.
In der Praxis investieren Anleger selten risiko- und rendite-optimiert, sondern kaufen, was verfügbar und medial sichtbar ist. Broker wie Robin Hood oder Trade Republic sind auf Aktien- und Aktien-ETFs konzentriert. Die vielen Foren auf Plattformen wie Reddit machen die Auswahl von Aktien scheinbar kinderleicht. Indes belegen viele Studien seit Jahren, dass die meisten Anleger den Markt nicht schlagen können. Auf Basis 60.000 realer Depots zeigen Barber und Odean, dass Privatanleger durch häufiges Umschichten und schlechtes Timing ihre Rendite systematisch verschlechtern.
Gegenwind für Anleihen
Der Anleihemarkt, der ungleich größer ist als der Aktienmarkt, ist für die meisten Anleger Neuland. Er gilt als langweilig, intransparent, wenig rentierlich und ist historisch institutionell geprägt. Langfristige Zahlungsverpflichtungen lassen sich durch Zinserträge verlässlich abbilden. Altersversorgungseinrichtungen “matchen” daher seit jeher ihre Verpflichtungen mit den Kupons ihrer Anleihen.
Verstärkt wurde die Dominanz der Profi-Anleger durch die Finanzmarktregulierung. Infolge der umfangreichen Prospektpflichten, die nach der Finanzkrise 2008 eingeführt wurden, haben sich Unternehmen durch hohe Mindeststückelungen faktisch systematisch aus dem Privatkundenmarkt verabschiedet. Kaum ein Privatkunde legt sich heute noch einzelne Anleihen ins Depot, wenn er dafür mindestens 100.000 Euro pro Anteil investieren muss. Das hat die Diversifikation in Privatanleger-Depots erschwert.
Außerdem sind Anleihen grundsätzlich schwieriger zu verstehen als Aktien. Anleger müssen mit Begriffen wie “Kupon”, “Rendite”, “Duration” und “Bonität” hantieren. Selbst Profi-Zeitungen wie die Financial Times fügen bei der Berichterstattung zu Anleihen regelmäßig den Erklärzusatz “Kurse fallen, wenn Renditen steigen” ein. Die Komplexität von Anleihen wird durch einen intransparenten Handel, der noch immer in großen Teilen außerbörslich abgewickelt wird, verstärkt. Das alles sind hohe Einstiegshürden.
Zudem lohnte sich der Aufwand, den Anleihenmarkt zu verstehen, für viele Privatanleger lange Zeit tatsächlich nicht: In der Zeit, in der weite Teile des europäischen Anleihenmarkts negative Renditen aufwiesen, waren die Mini-Kupons von Unternehmensanleihen keine naheliegende Wahl für Anleger, die bis 2021 mit Meme-Stocks und den Magnificent 7 recht zügig reich werden konnten (oder glaubten es werden zu können). Angesichts der mittlerweile gestiegenen Zinsen sind Anleihen heute zu Unrecht aus der Mode gekommen.
Friktionen verzerren Portfolios
Die heutigen Zugangshürden sind in der Praxis schwer überwindbar. Anleger investieren nicht dort, wo es optimal wäre, sondern dort, wo es am einfachsten ist. Das führt zu Schieflagen bei Portfolios. Spätestens seit der Popularisierung der modernen Portfoliotheorie, für die Harry Markowitz mit dem Nobelpreis ausgezeichnet wurde, wissen wir, dass Diversifikation für das optimale Anlage Ergebnis entscheidend ist und das die Kombination verschiedener Anlageklassen das Risiko-Rendite-Profil von Portfolios verbessert. Diese Erkenntnis ist bis heute zentral für die Portfolioallokation.
Wie wir im Artikel zur Diversifikation von Portfolios erläutern, spielt vor allem die Struktur des Portfolios eine entscheidende Rolle für das Risiko: In der Praxis führt eine unausgewogene Allokation in Anleihen zu einem suboptimalen Ergebnis. Die meisten Anleger könnten durch eine Beimischung von Anleihen deutlich besser ihre Anlageziele erreichen.
Aggregierte Daten zum Ausmaß des Portfolio-Missstands bei Privatanlegern hinsichtlich Anleihen sind schwierig zu bekommen. 35,4% verwaltete Vermögen aller Publikumsfonds in Europa insgesamt ( geschätzt 34,4 Billionen Euro) sind in Rentenfonds angelegt, nur knapp weniger als in Aktienfonds (36,4%), die Statistik enthält aber auch institutionelles Geld und hilft uns daher nicht weiter.
Daher behelfen wir uns mit eigenen Daten: Auf Basis einer Auswertung unserer selbst entscheidenden Kunden liegt die aggregierte Anleihenquote aktuell bei gerade einmal rund 18 Prozent der Anlagesumme. Bei den Beratungskunden von envestor liegt die Anleihenquote indes im Schnitt bei rund 40 Prozent.
Wir treffen in Neukundengesprächen viele Anleger, die nur auf Einzelaktien setzen. Solche Investoren haben zwei Probleme: zum einen sind die Aussichten, einen Marktindex zu schlagen aufgrund der typischen Anlegerfehler eher gering. Zum anderen fehlen reinen Aktienportfolios jeglicher Risikopuffer – Aktien können tief fallen und brauchen viel Zeit, bis sie wieder ihr Ausgangsniveau erreicht haben – Zeit, die so Anlegern jenseits der 70 mutmaßlich fehlt.
ETFs als Brücke – aber mit Grenzen
Anleihe-ETFs haben den Zugang zum Anleihemarkt zwar ab 2010 deutlich vereinfacht, aber nur unzureichend verbessert. Bond-ETFs ermöglichen zwar eine Diversifikation auch mit kleinen Beträgen und einfacher Handelbarkeit und können für viele Anleger kein erster sinnvoller Schritt sein. Allerdings weisen klassische Anleihen-ETFs ein Problem auf: Die Laufzeiten sind oft ziemlich lang, was die Gefahr von Rückschlägen in Zeiten steigender Zinsen erhöht.
Steigende Zinsen führten deshalb gerade im Bond-Crash des Jahrhunderts 2022 bei vielen Bond-ETFs zu heftigen Kursverlusten, die noch immer nicht vollständig aufgeholt wurden. Damit wurden leider die Anleger bestraft, die es besser als die Masse machen wollten und das Lehrbuch der Portfolio-Diversifikation vermeintlich verstanden hatten. Auch heute wird das Zinsänderungsrisiko von vielen Anlegern unterschätzt – weil sie die Mechanik des Rentenmarkts nicht verstehen.
Zudem bilden Anleihen-ETFs bei Unternehmensanleihen nur die liquidesten Segmente des Marktes ab, ein Teil der Illiquiditätsprämie geht Anlegern daher unbemerkt verloren.
Die Lösung: Aktive Strategien
Der Anleihemarkt gilt als weniger effizient als der Aktienmarkt. Das liegt an seiner Fragmentierung, der niedrigen Liquidität und der geringeren Transparenz. Daraus ergeben sich Chancen für aktive Strategien: Professionelle Manager gehen Bonitäts-, Liquiditätsrisiken ein, kaufen kleine Emissionen und Anleihen ohne Ratings. Das alles können ETFs nicht. Fondsmanager können Ineffizienzen nutzen, die für Privatanleger nicht oder nur sehr schwer zugänglich sind.
Wie wir im Research zu Anleihen und Duration erläutern, liegt der Mehrwert aktiver Ansätze dabei nicht nur in der Auswahl einzelner Titel und der Erschließung von attraktiven Risikoquellen, sondern vor allem in der Steuerung von Risiken auf Ebene des Portfolios insgesamt. Reine Bond-Mandate, die wir für Anleger steuern, kommen – je nach Risikoneigung unserer Anleger – auf Portfolio-Renditen von 6 bis 8 Prozent. Diese Portfolios sind nicht risikoarm, diversifizieren aber Aktienrisiken – und zapfen attraktive Risikoquellen an, die typischen Anleihen-ETFs nicht zur Verfügung stehen.
Das hat inzwischen auch mich als Aktienprofi auch überzeugt. Seit 1989 investiere ich am Kapitalmarkt – bisher ausschließlich in Aktien, kein Wunder, denn ich bin seit 1998 als Aktienfondsmanager entsprechend spezialisiert. In diesem Jahr kommen bei mir zum ersten Mal festverzinsliche Papiere in der Gestalt von Anleihenfonds ins Depot, gesteuert von meinem Kollegen Ali Masarwah. Damit folge ich selbst auch unserer Empfehlung, was auch damit zusammenhängt, dass ich schon lange nicht mehr 25 bin.
Fazit: Gut essen und gut schlafen ist machbar
Die hohe Aktienquote vieler Privatanleger ist selten eine bewusste und noch seltener eine optimale Entscheidung. Sie ist das Ergebnis der Verfügbarkeitsheuristik, der Nullzinsphase zwischen 2010 und 2021 und der regulatorisch bedingten Ausdünnung des Angebots an attraktiven Unternehmensanleihen. Aktien sind (vermeintlich) einfacher, (in jedem Fall) sichtbarer und (tatsächlich) zugänglicher als Anleihen. Außerdem sind sie nach vielen Jahren Hausse auch eine Modeerscheinung, denn viele Selbstentscheider glauben, erfolgreich Stock Picking betreiben zu können, obwohl es sogar Profis bei weitem nicht immer gelingt.
Anleger sollten ihre Fixierung auf Aktien hinterfragen. Nicht die einfachste Lösung ist entscheidend, sondern eine sinnvolle Kombination verschiedener Anlageklassen, die zum individuellen Anlageziel passt.
Wer Anleihen ins Portfolio integriert und dabei nicht blind auf schlecht strukturierte Anleihen-ETFs setzt, verbessert die Stabilität des Portfolios und kann zugleich attraktive Prämien vereinnahmen. Zwar sind Aktien langfristig eine sehr gute Rendite-Quelle, ein Crash kann aber dazu führen, dass Aktien über viele Jahre im Minus liegen, mitunter auch ein Jahrzehnt und mehr.
Ein renditestarker Puffer aus festverzinslichen Instrumenten verbessert das Rendite-Risiko-Profil eines Portfolios deutlich und sorgt dafür, dass der Anleger gut essen aber gleichzeitig (in Anlehnung an das berühmtes Zitat von André Kostolany) auch gut schlafen kann.
Solide, diversifizierte Anleihen in gemischten Portfolio sind der Impfstoff gegen den Teufelskreis von übermässigem Aktien-Risiko: Wer mit einem diversifizierten Portfolio in ruppigen Märkten wenig verliert, muss nicht in der Hoffnung, Verluste in einem vertretbaren Zeitrahmen wieder aufzuholen, auf das Eingehen von übermässigen Risiken mit vermeintlichen “Verzehnfacher-Aktien” angewiesen.
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